博将资本港股上市研究：一家非典型机构的突围之路

一直以来，投资机构都在尝试将自己送入资本市场，或者通过控制上市公司来提高自身的产业影响力和扩充自己的募资通道。到目前为止，九鼎投资、鲁信创投、华金资本算是相对纯正的将投资业务做上市的投资机构，高特佳（控股博雅生物）、基石资本（香农芯创第一大股东）、IDG（控股四川双马）等投资机构则通过控股一家上市公司，打通了证券市场的通道。

最近，博将资本递交了港股IPO的申请，引发了投资行业内对这家公司的共同关注。在此之前，博将资本在投资行业并不是一个十分知名的投资机构，很多从业者甚至对它有一些陌生，为什么这家公司要上市，凭什么这家公司有魄力去申请上市，是很多投资人共同关心的话题。

笔者对这些问题同样具有强烈好奇心，一定意义上来说，如果博将资本能上市，将极大提振当下颓废的资本市场的信心，给寒冬中的投资人一线新的希望；同样，作为一家新的投资机构，如何在五六年时间内以黑马身份冲出重围，是否可给投资机构同行参考一二？

在正文之前，首先声明，笔者认识几位博将资本的投资人朋友，但并未有深度沟通，目前为止也无任何业务往来，本研究只是单纯想了解一家新机构如何以差异化方式脱颖而出，相关内容和观点仅做事实阐述，不代表任何笔者本人观点。

团队背景

投资行业是一个十分看背景的领域，无论是投资人自身之间的交流沟通，或是在投资项目时对创始人的评估。博将资本的团队从过往简历来说，并无十分高大上的履历背景，但正是因为这些背景履历，才决定了博将资本走出了一条不同寻常的发展之路。

博将资本创始人罗阗在正式成立博将之前一直从事保险工作，曾在平安人寿绍兴公司、泰康人寿浙江公司从事保险代理销售业务；负责募资的合伙人石华利先生从1987年至2014年之前一直从事保险业务，从普通业务员做到信泰人寿总经理；另一位合伙人孙士超自1987年开始从事保险业务，并于加入博将资本之前担任信泰人寿个险业务部副总。

目前博将资本共计128名员工，2022年员工成本3353万，人均成本26万左右。这个薪酬水平在投资行业确实不算是高的。

业务特点

正是因为博将资本几位创始人这样的背景经历，使得其业务跟市场很多投资机构有着显著的特点。

博将资本到目前为止管理了74只基金，合计管理规模达到93亿元。2020年底公司有1200名出资人，到2022年12月31日，共计有1480名出资人，其中99.5%为个人投资人。其中30%以上的投资者投资了一只以上的基金。

平均下来每个投资人投资775万左右，其中最大的出资人累计投资了将近5000万。

笔者查看了博将资本多只基金的LP构成，一般来说单支基金规模不大，3000万-七八千万之间，基本都是由数十个个人LP投资，最低投资额100万，一般来说，会有多支基金共同出资到一支基金里，形成一支规模较大的综合性基金。

这么多出资人是由石华利所带领的38名销售团队来维护和开拓，平均每个人开拓了接近40名LP。

就笔者个人对市场的了解而言，当前绝大多数投资机构的LP构成都以国资为主，像博将资本这种全部是个人LP且还是综合性基金（非专项基金）的投资机构来说，确实是非常少的。而在以个人lp为主的基金中（无论是专项还是综合），博将资本的LP数量也确实是数一数二的。

从投资角度来说，博将资本基本投资以成长期为主，B轮左右的投资，2B科技领域的投资为主。

投资业绩

截至2022年12月31日，博将资本共计投资88家企业。其中全部退出1家，部分退出6家。总投资成本约为人民币4.34亿元，实现的退出价值约为人民币12亿元，MOIC达到约 2.8倍。

截至2022年12月31日，博将投资组合公司中，10家公司的估值超过5亿美元，其中5家公司已成长为估值超过10亿美元的独角兽公司。

从退出案例来看，博将将股权转让退出作为重要退出手段。比如法大大及分贝通，博将分别于B+轮及B轮次投资，并在后续部分退出投资，分别实现超过三倍及五倍的MOIC；其中博将投资分贝通约4330万元，退出了21820万元，MOIC 达到约5.0倍。

截至2022年12月31日，博将的基金取得了18.7%的整体IRR。

下表列出了博将资本所管理的基金的业绩情况。由于总体时间还早，实际上博将资本的DPI目前并不算太高，以2015-2018年的创富系列为例，截至2022年12月31日，2支基金规模12.78亿元，已变现公允价值7.227亿元，DPI为0.56.

融资

博将资本2020年4月28日引入投资1亿元，估值为60亿元；同时，创始人罗阗按照同等估值转让了7023万的老股。投资和转让的机构是慧滔、慧凌、慧干、慧澜、慧洪、慧清、慧峰及慧岩等基金，基本都是个人LP，相当于博将为自己的公司做了一次融资。

如果按照公司2020年5360万利润、2021年9923万利润，就一家投资机构而言，这个估值确实也谈不上便宜。

财务表现

博将资本过去几年财务数据如下。公司2022年实现了1.07亿利润。

从收入构成来看，主要包括基金管理费收入和附带权益收入，按照公司90多亿基金管理规模，2022年实现了11674万的管理费，意味着将近50亿的资金在收管理费。

所谓附带权益收入，即carry收入，但根据招股说明书的内容，笔者认为这部分收入应不是实打实的现金收入，而是预估的可能产生的carry收入。

总结

看完博将资本的说明书后，笔者其实对这家机构很有几分敬意。

首先，敬的是他们敢想敢为天下先的精神，尽管投资机构上市已经不是新鲜事，但作为一家管理规模并不突出，在市场知名度也并不是很高的投资机构，能敢于、勇于去申报IPO，其创新精神、敢作敢为的精神，已经超越了很多投资机构；

其次，敬的是他们不畏出身、另辟蹊径的创新精神。在国内绝大多数投资机构将国资视为LP的救命稻草的今天，博将却将个人lp作为其事业的根基，并且能让重复出资lp高达30%，也是今天很多投资机构想为而不敢为的事情；

再次，在项目的退出上，博将资本不拘泥于IPO，将转让、回购等退出方式也充分运用，取得了还算不错的成绩。尽管目前最早期基金DPI还没到1，但2015-2018年的基金DPI达到0.56，实际上已经超过了不少基金。

投资行业本质上是一个英雄不问出身、英雄辈出的行业，但很多投资人却陷入了自我的迷幻之中，以高学历、好背景作为高高在上的筹码，但实际上，只有实打实的投资业绩才是一切的基础，那些所谓学历、履历、背景、甚至家庭出身，只是肤浅与不自信的表现而已。

与其沉迷于过往不可自拔，不如多花一些时间研究该如何才能投出好项目，多花一些时间才能做好一家具有特色、拥有根据地的投资机构。

从这个角度来说，博将是一家值得研究和尊重的机构。